价值成色值不值

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作者：树知

编辑：茂贞

风品：恪圭

来源：铑财——铑财研究院

预制菜火出天际，各路跨界玩家鱼贯而入，就连“味精大王”也安耐不住了。

以9倍溢价收购网红自嗨锅，莲花健康这次大手笔，吸足了市场眼球也引发了证监会关注。

一场豪赌还是一场救赎呢？

01

超9倍溢价 到底值不值

LAOCAI

3月27日晚，莲花健康公告，拟以现金方式收购杭州金羚羊企业管理咨询有限公司（下称“杭州金羚羊”，方便餐食品牌“自嗨锅”所属公司）不低于20%股权，同时杭州金羚羊的实控人将促成莲花健康成为标的控股股东。

根据公告，杭州金羚羊净资产约1.4 亿元，20%股权所对应的净资产为0.28亿元，而本次交易对价预计介于3亿至6亿元之间，交易对价溢价率高达970%到2000%。

九倍溢价收购，引发上交所发函询问，质疑其收购合理性。

4月4日，莲花健康做出回复，声称估值确实高于行业均值，但与可比公司中阿宽食品相对接近。

自嗨锅的整体估值约为15亿元-30亿元之间，市盈率倍数（归母口径）约为54.5倍-109倍之间，市销率约为1.83倍-3.66倍之间。

莲花健康认为，标的公司未来成长空间相对较大，因此具有较高估值水平，符合一般商业惯例和估值惯例。

值得注意的是，自嗨锅此次估值虽较其2022年末的所有者权益溢价超9倍，但较2021年4月巅峰期的75亿，不到两年已缩水45亿元至60亿元。

2018年5月自嗨锅成立，之后经历十几次增资和股权转让，估值水涨船高。2年内完成5轮融资，股东包括经纬创投、启鹭投资、中金文化投资等。

2020年3月，自嗨锅估值10亿元，当年9月，估值5亿美元（34亿元），2021年1月50亿元，4月75亿元。

如此看，莲花健康此番出手似乎合理。然考量在于，估值如此缩水，自嗨锅实力究竟几何？真如莲花健康所言未来成长空间相对较大么？

02

网红价值成色咋样？

盈盈亏亏、营收下滑、

负债率高企、品控烦恼

LAOCAI

自嗨锅算得上网红品牌，业绩一路高涨。

2018年上线产品3个季度销售额过亿，2019年整体营销额破5亿。然2020年至2022年，营收为9.58亿元、9.92亿元和8.2亿元。

可见近两年增速明显趋缓，2022年还出现了下滑，成长性、稳健力、可持续性咋样呢？

毛利润同样几乎停滞，2020年至2022年分别为2.38亿元、2.25亿元和2.74亿元。净利甚至一度亏损：2020年、2021年亏额为1.52亿元和3.18亿元。2022年虽扭亏为盈，净利润也仅为1993.85万元。

如此成绩单，有多拿出手呢？

艾媒咨询数据显示,2021年中国自热火锅市场规模为103.7亿元、同比增长18.5%,预计市场将保持20%的增幅持续扩容。

试问，市场如此增速，自嗨锅为啥却增长熄火了呢？

莲花健康表示，看好自嗨锅的渠道建设。

的确，目前在线上主要电商平台，自嗨锅已占据绝对头部优势，线下渠道已进驻全国231个城市，进场门店超6600家。

而莲花健康主营产品依赖线下渠道，2022年线上渠道占比仅10.84%。

考量在于，自嗨锅上述优势烧了多少钱呢？

2020年至2022年，杭州金羚羊销售费用率分别为30.62％、43.49％、21.17％，远过于同期同业可比上市公司的平均值9.25％、10.7％、11.25％。

资产负债率也持续上升。2020年至2022年分别为 66.86%、81.92%和80.91%。主要系因历史期间主动扩张性经营战略造成一定规模的亏损，导致标的公司资产净额较小。

除了财务方面，自嗨锅食品安全也不省心。

浏览黑猫投诉平台，搜索“自嗨锅”，截至2023年4月13日18时，出现405条投诉，问题涉及食物异物、包装破损、食品变质、虚假宣传、自热包爆炸等。

说千道万，食安大于天。如何念好品控风控经，是价值基线、也是生存红线。

03

味精大王的烦恼 金瓜还是暗雷

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应该说，对于此次收购，无论完善产业布局，还是打造新增长点，莲花健康是寄予厚望的。

公开信息显示，莲花健康创建于1983年，前身为河南莲花味精股份有限公司，是一家专注于调味品和健康食品研发、生产和销售的上市企业，1998年在上交所挂牌上市，被称“味精大王”。

遗憾的是，近年来的业绩表现与“味精大王”称号不匹配。尤其盈利水平波动较大，甚至一度面临退市风险。

2017年-2018年亏损1.03亿元、3.33亿元。2019年4月，因持续亏损被实施退市风险警示。

2020年，通过司法重整，成功化解退市风险和债务危机，并宣布发力新增量业务，布局复合调味品，推出了火锅底料系列、酸菜鱼系列、红烧酱料、酱汁系列和老卤汁等。

2019年-2021年，净利6923.06万元、7428.61万元、4436.44万元，同比增幅120.82%、7.3%、-40.28%。后两年增速又开始向下。

好在2022年，营收16.91亿元，虽同比下降6.83%，但净利4616.72万元，同比增长4.06%，扣非净利6236.30万元，同比增长37.82%。

然值警惕的是，第四季营收3.76亿元，同比下降22.52%；归母净利-264.15万元，同比大降134.48%。

不难发现，企业营收起起伏伏、盈盈亏亏，业绩难言多少稳健性、成长性。

新增业务的成长也不算多讨喜。以2022半年报为例，味精业务收入6.29亿元，总营收占比超七成，而鸡精等复合调味品营收仅9724.74万元，同比下降4.06%。

如此看，莲花健康与自嗨锅类似，都有净利不稳、增长瓶颈的难题烦恼。莲花健康能否实现完善布局打开新增的如意算盘、仍要打个问题。

毕竟往期看，标的成色、后续整合赋能、乃至营商环境都可能左右业绩走势，金瓜变暗雷商誉拖累的例子并不鲜见。

转型升级从不是轻松话题，并购扩张也非万能解。一切如烹小鲜、如履薄冰，时不我待又慎之又慎。

本文为铑财原创

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