半夏投资李蓓:美国银行危机远未结束,除非美联储大幅降息到2%以下,并继续大幅QE扩表
近期素有私募小魔女之称的半夏投资李蓓提高了公开发文频率,继3月12日发文提示雪球类产品风险之后,今日再度发文谈及近期美国银行业危机。
昨天美国财长耶伦表示如果有必要,联邦政府有意为更多中小型银行的存款提供担保支持。美国银行股大涨,带动风险资产大涨。
(资料图片)
李蓓观点鲜明指出,危机远未结束。除非美联储大幅降息到2%以下,低于大部分银行存量资产的利率水平,并继续大幅QE扩表,美国小银行的问题是无解的。
她也分析,本轮银行危机对实体经济的影响有限,远小于2008年。但对金融市场影响,不确定性高得多。她指出,这些银行跟金融市场联系广泛和复杂。各种隐秘的角落,都可能带来意想不到的冲击。
本轮美国银行业危机有两个关键点
李蓓指出,本轮美国的银行业危机有两个关键点:银行的风险管理存在严重的问题和漏洞,造成实质性资产负债表创伤;存款流失。
1,银行的风险管理存在严重的问题和漏洞,造成实质性资产负债表创伤
美国银行业总体40%的资产是按揭贷款,基于按揭贷款的MBS,长期国债。因为几家大银行此类资产平均比例更低,仅20%左右,所以小银行的此类资产比例大于50%。
美国90%以上的按揭贷款都是固定利率的,期限20-30年。因此,美国小银行50%以上的资产都是长期固定利率资产,粗略估计这部分资产久期大于10年。于是美国的银行面临着巨大的久期风险。
作为对比,中国的银行业90%以上的按揭贷款都是浮动利率的。弹性而健康。
随着过去一年美联储大幅加息,这些长期固定利率资产如果按照最新市场价格定价,已经贬值了20%以上(当然,银行在报表上把此类资产计入持有到期账户,账面并不体现亏损)。考虑到50%的占比,银行总资产如果按市场定价出售,平均贬值10%。
而银行普遍是10倍以上杠杆的,所以如果就当前市场价格变现资产,很多美国小银行已经资不抵债,实质破产。并不仅仅是流动性问题。
2,存款流失
一家金融机构如果存在上面的情况,存量资产按市场价格实际破产,并不是一定会死。只要还能维持正常的资产增速,资产和负债健康增长,那新的优质资产就可以稀释之前的亏损资产。时间就能解决一切的问题。
而且现在的问题是:美国全行业的存款在流失。
这个存款流失并不是硅谷银行的风险爆发之后才发生的,而是在己之前已经持续了半年,并不是个别银行的现象,而是全行业总体的现象。
本世纪以来,第一次,持续半年时间,全美银行业存款负增长。
李蓓分析,存款流失背后有两个原因。
1、美国总体的货币增速在下行,已经转负。
2、美国银行的存款大多是无息和低息存款。
她以富国银行为例,存款成本仅不到0.5%,无息和低息存款占比一半。
李蓓指出,随着利率大幅上升,这些无息和低存款面临着极高的机会成本,开始向货币市场基金转移。
当存款流失。一个银行如果要维持自己的资产负债表规模甚至增长,只能从市场上去使用一些高价负债,比如银行间市场的短期流动性,考虑到现在美国整个利率曲线是大幅倒挂的,短端明显高于长端,即便是匹配了新的资产,实现资产负债表增长,那新增资产负债也是倒挂的,也是饮鸠止渴。
在李蓓看来,即便联邦政府为更多中小型银行的存款提供全额担保支持,只是短期遏制居民和企业从小银行挤兑,转移存款到大银行的行为,不能改变全行业存款下降的事实,不改变银行温水煮青蛙慢慢死的结果。
而且,全额担保极大可能是会被国会反对的。因为逆向选择和道德风险无边无际。对国民的利益构成极大威胁。
举个简化而极端的例子,如果存款完全政府兜底,那储户根本不需要辨别银行的风险和质地,谁的利率高就存谁那里。那么,我可以去美国开一家银行,高息揽储10个亿,都贷款给我妈的公司,我妈的公司可以雇我的女儿做CEO,每年给她发3个亿奖金,3年后之后,10个亿花光,公司破产。银行贷款收不回来,也破产,10亿存款损失由纳税人承担,但都输送给了我女儿。
如果美国政府不能全额担保存款,那么存款从小银行流向大银行,加速小银行死亡,大概率还是依然会发生的。
所以,除非美联储大幅降息到2%以下,低于大部分银行存量资产的利率水平,并继续大幅QE扩表,美国小银行的问题是无解的。
但以上基本是不可能的。
银行太蠢,迟钝,在风险管理上尸位素餐
因为本轮银行危机,本质上就是美国的小银行自己的风险管理问题,如果他们当初发放的都是浮动利率贷款,而非固定的贷款全然,不可能有这样的结果反而会受益于加息带来的资产收益率上行。
在这个过程中,实体经济不仅没有受害,反而是受益的。一个普通的美国家庭,相比疫情前,工资增长了20%以上。疫情前购买的房产已经大幅升值,但是每个月的月供维持不变。家庭的资产和可支配收入都是显著改善的。所以,美国的实体经济韧性十足,美国的通胀极其顽固。
而银行就是老百姓(行情603883,诊股)的这种改善的对立面。一定程度可以说,这一轮美国的老百姓剪了银行的羊毛,割了银行的韭菜。但这不是老百姓故意干坏事,是银行自己太蠢,太迟钝,在风险管理上,用尸位素餐来说,毫不为过。
李蓓指出,美国银行90%以上的按揭贷款都是固定利率的,这种极其不专业和不严谨的行为,竟然发生在美国整个银行业。银行管理层竟然如此愚蠢迟钝,美国监管竟然如此毫无作为,事先没有任何风险警示和监管干预。
即便美联储已经开始快速加息,他们依然没有做出应对,愚蠢和迟钝得令人难以置信。
本轮银行危机对实体经济影响有限
虽然很多小银行的死亡大概率难以避免,但本轮危机,完全不能跟2008年相比,对实体经济的影响远远小于2008年。就是银行自己的问题。
区别于2008年居民部门资产价格暴跌,杠杆崩溃重创。本轮居民部门不仅没有变坏,反而是变好了。美国企业部门,总体并不依赖银行体系融资,有着发达的直接融资市场。因为银行危机,长短利率下行,企业的融资成本反而下降,大企业甚至是受益的。这也是大型科技公司占比高的标普500指数近期为什么如此坚挺的原因。会有一些依赖银行的小企业受到伤害,但这在美国整个经济中比重不大。
区别于2008年,美国的系统重要性大银行位于风暴核心,本轮问题主要在区域银行。
美国的银行业总资产大约20万亿美元,区域银行占比1/3,总资产表大约7万亿。美国总的负债(政府+企业+居民)合计近70万亿,区域银行占比仅1/10。只要处理平稳,并不会对实体经济造成特别大的打击。
美国纳税人没有理由为这些愚蠢的区域银行管理层,股东买单。
所以,本轮银行危机,对实体经济的影响有限,远小于2008年。但至于对金融市场的影响,不确定性则会高得多。毕竟仅美国区域银行就由7万亿美元的资产负债表。还有情况类似的欧洲银行。
之前已经被合并的瑞士信贷,其资产负债表之前多年萎缩,构成其脆弱的基础,而另一家资产负债表多年萎缩的大银行,是德意志银行。(下图的摩根大通和汇丰,是用来衬托和对比他们的)
李蓓指出,大方向来说,一家高杠杆的大型金融机构长期缩表,一般情况,只要遇到金融条件收紧,都是很危险的。
而这些银行跟金融市场的联系广泛和复杂。各种隐秘的角落,都可能带来意想不到的冲击。所以,未来一段时间,金融市场上,还是要小心一些。
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