深度探究财富管理的现状和趋势，行家翻了翻券商最新的观点，意外发现了一份署名国泰君安的研报，在事实和结论之间，似乎缺了点“逻辑”。

国君研报

摆在行家面前的，是一份带有国泰君安logo的双语研报。中文标题为《财富管理：由代销模式向投顾模式转变；“跑赢大市”》。

【资料图】

行家注意到，这篇研报的分析师“Franco Li 李炜”，并未出现在中证协从业人员列表中。从署名方式和HK的邮箱后缀来看，这位应该隶属于国泰君安证券（香港）有限公司（简称：国君香港）。

逻辑何在

拜读了这份主要内容仅有两页的研报，行家感到有些疑惑。

研报大体遵循了“三段论”：首先指出，代销模式已不能满足投资者需求，将转向专业投顾来指导其资产配置。

第二段指出，个人养老金计划旨在长期投资于不同产品，其启动将增加对专业长期资产配置服务的需求；投顾模式将受益于资产配置需求的增加。其中援引的例证为盈米基金：2022年三季度盈米基金非货基金保有量环比增长11.3%，而TOP100基金代销机构的非货基金保有量环比下跌3.72%。

行家虽然不确定分析师为何认为这家独立三方基金销售机构，属于“基金投顾公司”的典型代表，但在默认这一陈述的前提下，观点倒也说得通。

第三段论述，先是说“随着财富管理行业正在从代销模式向投顾模式转变，预计拥有广泛产品和强大投顾能力的公司将胜出”。紧接着这句，“我们预计头部券商将受益，因为他们提供更广泛的产品”，其中并没有提到“投顾能力”。

一眼看过去，行家发现了不合逻辑的地方：既然推荐了中信证券和中金公司，是否应该论述这两家券商“拥有广泛产品和强大投顾能力”的优势？

然而，国泰君安只是说，“中信证券拥有业内最大的投顾团队”，“中金公司在头部券商中投顾数量增长最快”。——这充其量说的是在投顾数量方面的优势，是否就能证明其投顾能力？

行家观点

行家咨询了一位对财富管理有着深刻了解的券商高管，其点评可谓“一针见血”。

本质上来说，中信证券，还有中金公司，并不是投顾模式，至少目前来看还是产品代销模式。

就财富管理行业来说，头部券商确实有优势，但这优势还没有到比拼“投顾能力”的地步。

与中小券商相比，头部券商本金比较充裕，评级比较高，头部效应比较明显。依托大量的投顾线下模式，拓展起来需要大量的资本金的投入。这也意味着，中小券商在财富管理领域突破更为困难。

从券商投顾试点的现状来看，也远没有研报那样乐观。

政策导向层面，基金投顾以试点方式开闸，已有两年时间。2020年初获批的首批七家券商，包括国泰君安、华泰证券、银河证券、中金公司、中信建投、申万宏源和国联证券。2021年第二批试点券商新增了中信证券、招商证券、东方证券、安信证券、兴业证券、国信证券等。

据中信证券2021年报，基金投顾上线两个月，累计签约客户超过9万户，签约客户资产超过70亿元——以此计算，户均资产不到8万元。相对于中信证券累计超过1,200万的客户，高达11万亿元的托管资产，超过千亿的权益类基金保有量，拿来当作投顾模式的典型，恐怕过于“寒碜”了。

对业内人士来说，政策的力度恐怕还是不够的。目前的基金投顾有很多限制，比如只能投公募产品，没有股票投顾，不能收业绩报酬等等。

国际视野

将目光投向海外，行家曾点评过多家财富管理转型较为成功的跨国金融机构。

前几年，曾有部分创业公司切入智能投顾领域，但随着嘉信理财等机构大规模的进军，这一赛道已经变得拥挤。从目前来看，通过互联网在财富管理领域实现突破的公司，几乎没有。

真正意义上的财富管理，嘉信和美银（美林）是绕不开。在海外私人银行模式，摩根士丹利（大摩）和高盛是“领头羊”。如果从全牌照角度来看，UBS、包括摩根大通都还是不错的。

以大摩为例，其财富管理做大，基本上来自于并购：通过定下战略，不断收购来扩张。

近期一项来自麦肯锡的研究指出，北美财富管理行业呈现五大趋势：

其一，资金转移加剧，客户体验和投顾能力成为客户留存抓手，私人银行和技术驱动的财富管理平台成为关键赢家。

其二，客户结构演变，女性、千禧一代等高速增长的战略客群将成兵家必争之地。

其三，科技赋能投顾，财富咨询将呈现高度客制化、数字化，向“千人千面”和“智慧交互”发展。

其四，盈利承压，重塑运营将成为捍卫利润的核心能力。

其五，拓展外延视角，探索并购和战略合作的机遇，实现新增长和价值变现的创新。

国内券商与海外同行相比，可能还有十五年左右的差距。而国际巨头走过的路，踩过的雷，是否会出现“重演”？

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关键词： 财富管理 中信证券 国泰君安